Η ΑΝΑΚΕΦΑΛΑΙΟΠΟΙΗΣΗ ΤΩΝ ΤΡΑΠΕΖΩΝ

Στη διαδικασία ανακεφαλαιοποίησης των συστημικών ελληνικών τραπεζών 2 από τις 4 (Alpha Bank και Eurobank) συγκέντρωσαν από ιδιωτικές πηγές το σύνολο των απαιτούμενων κεφαλαίων ώστε να ανταποκρίνονται στο δυσμενές σενάριο της άσκησης προσομοίωσης (stress test) της ΕΚΤ, ενώ και για τις άλλες 2 (Πειραιώς και Εθνική) η συνδρομή του ΤΧΣ δεν θα ξεπεράσει συνολικά τα 7 δισ. ευρώ (τα κεφάλαια που καταβλήθηκαν στο Ταμείο από τον ευρωπαϊκό μηχανισμό με την ολοκλήρωση της τρέχουσας διαπραγμάτευσης ανήλθαν σε 10 δισ. και εκκρεμεί το αποτέλεσμα της προσπάθειας συγκέντρωσης κεφαλαίων της Τράπεζας Αττικής).

Βέβαια, για να προσελκύσουν το ενδιαφέρον διεθνών επενδυτών (και, με τον τρόπο αυτό, να αποφύγουν νέα συμμετοχή του ΤΧΣ στις ΑΜΚ) οι τράπεζες διέθεσαν τις νέες μετοχές σε ιδιαίτερα χαμηλές τιμές, σημαντικά χαμηλότερες σε σχέση με τις πρόσφατες αποτιμήσεις στην ελληνική αγορά.

Το γεγονός αυτό οδήγησε σε περαιτέρω υποχώρηση των αποτιμήσεων των 4 συστημικών τραπεζών στο χρηματιστήριο. Παρόλο που το επίπεδο αποκλιμάκωσης διαφοροποιήθηκε για τα 2 ιδρύματα που συγκέντρωσαν το σύνολο των κεφαλαιακών αναγκών από ιδιωτικά κεφάλαια, σε σχέση με τα δύο άλλα τα οποία χρειάζονται κρατική στήριξη, η μείωση στις αποτιμήσεις ξεπέρασε το 50% και για τις 4 συστημικές τράπεζες, σε σχέση με την τελευταία εργάσιμη ημέρα του Οκτωβρίου. Την ίδια περίοδο η τάση του Γενικού Δείκτη ήταν περισσότερο σταθεροποιητική. Η αρνητική αυτή τάση αποτελεί το τελευταίο στάδιο απαξίωσης των αποτιμήσεων του ελληνικού χρηματοπιστωτικού τομέα. 

Διάγραμμα 1: Σωρευτική μεταβολή της αξίας μετοχών των τεσσάρων συστημικών τραπεζών (100 = τιμή κλεισίματος 31ης Δεκεμβρίου 2007). 

_{Πηγή: Thomson Reuters Datastream.}

Με δεδομένο το ύψος των κεφαλαίων που έπρεπε να συγκεντρωθεί και τις ιδιαίτερα χαμηλές αποτιμήσεις στο βιβλίο προσφορών, οι μετοχές που θα διατεθούν στους «νέους» επενδύτες θα αποτελούν τη συντριπτική πλειοψηφία του συνολικού (μετά τις ΑΜΚ) μετοχικού κεφαλαίου, γεγονός που ισοδυναμεί με απομείωση (dilution) της θέσης των «παλαιών» μετόχων. Η θέση των «νέων» μετόχων κυμαίνεται από 83% στο μετοχικό κεφάλαιο της Alpha Bank, ενώ αγγίζει το 99% στις Πειραιώς και Εθνική. Στην περίπτωση της Eurobank κυμαίνεται σε 93%, χωρίς να συμπεριλαμβάνονται οι προνομιούχες μετοχές που έχει εκδώσει η τράπεζα (Πίνακας 1).

Οι «παλαιοί» μέτοχοι, συμπεριλαμβανομένου του ΤΧΣ που συμμετείχε στον προηγούμενο γύρο ανακεφαλαιοποίησης (2013), περιορίζονται στο υπόλοιπο ποσοστό. Συνεπώς, μετά την ΑΜΚ, η συμμετοχή του Ταμείου θα μειωθεί σε ιδιαίτερα χαμηλά επίπεδα, ακόμα και στις τράπεζες στις οποίες διατηρούσε έως πρόσφατα πλειοψηφικά ποσοστά.

Πίνακας 1: Αριθμός μετοχών που αναλογεί στους «παλαιούς» και «νέους» μετόχους των 3 συστημικών τραπεζών που ολοκλήρωσαν την διαδικασία ΑΜΚ.

_{Πηγή: Ανακοινώσεις τραπεζών.}

Σημείωση: Στην περίπτωση των Πειραιώς και Εθνική, ο αριθμός νέων μετοχών θα είναι μικρότερος και θα εξαρτάται από το βαθμό συμμετοχής του ΤΧΣ με μετοχές και CoCos (σε αναλογία 25% και 75%).

Με άλλα λόγια, έχοντας «καεί στον χυλό» της προηγούμενης ανακεφαλαιοποίησης του ελληνικού χρηματοπιστωτικού τομέα, οι διεθνείς επενδυτές απαίτησαν μία ιδιαίτερα ελκυστική αποτίμηση για να συμμετάσχουν στις ΑΜΚ. Το γεγονός αυτό οφείλεται εν μέρει στον πολιτικό κίνδυνο που εξακολουθεί να χαρακτηρίζει τις επενδύσεις σε ελληνικά στοιχεία (assets) και επιδεινώνει τα ήδη υψηλά επίπεδα αβεβαιότητας σχετικά με την πορεία της ελληνικής οικονομίας και, ειδικότερα, τον τρόπο διαχείρισης των προβληματικών στοιχείων ενεργητικού του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Με τον τρόπο αυτό, σε περίπτωση που η ελληνική οικονομία δεν επανέλθει σε βαριά ύφεση, αλλά και με προϋπόθεση την ενεργητική-αποτελεσματική διαχείριση των μη-εξυπηρετούμενων δανείων, οι ξένοι επενδυτές (κατά κανόνα προερχόμενοι από τη Δυτική ακτή του Ατλαντικού Ωκεανού) θα έχουν επιτύχει μια ιδιαίτερα κερδοφόρα επένδυση. Φυσικά, εάν το ευνοϊκό αυτό σενάριο δεν ευοδωθεί, τα κεφάλαια που συγκεντρώθηκαν θα προστεθούν σε αυτά που «χάθηκαν» στα προηγούμενα στάδια ανακεφαλαιοποίησης.

Το ερώτημα που –λογικά– προκύπτει είναι εάν η επιτυχία της ανακεφαλαιοποίησης ευνοεί τους λοιπούς πιστωτές (καταθέτες) των τραπεζών, τους «παλαιούς» μετόχους (συμπεριλαμβανόμενου του ΤΧΣ), καθώς και τους έλληνες φορολογούμενους:

Σε ό,τι αφορά το σκέλος των καταθέσεων, η επιτυχής ΑΜΚ διαλύει και τους τελευταίους φόβους για ενδεχόμενη απομείωσή τους («κούρεμα») έως και το τέλος του έτους, οπότε τίθεται σε ισχύ η σχετική ευρωπαϊκή οδηγία η οποία εγγυάται την προστασία καταθετών για ποσά χαμηλότερα των €100.000. Ιδιαίτερο ενδιαφέρον έχει η πρόσφατη ανακοίνωση σχετικά με το ενδεχόμενο δημιουργίας πανευρωπαϊκής «ομπρέλας» εγγύησης καταθέσεων και οι αντιδράσεις που ακολούθησαν. Συνεπώς, η επάνοδος στην ομαλότητα ανοίγει το δρόμο για τη σταδιακή άρση των περιορισμών στην κίνηση κεφαλαίων.

Σε ό,τι αφορά τους (παλαιούς) μετόχους των ελληνικών τραπεζών, αυτοί έχουν ήδη εγγράψει ζημιές της τάξης του 100% από τα επίπεδα αποτιμήσεων στα οποία επένδυσαν. Η ολοκλήρωση των ΑΜΚ τους επιτρέπει να ελπίζουν σε ανάκτηση μικρού μόνο μέρους του κόστους το οποίο έχει ήδη καταβληθεί (sunk cost), χωρίς -βέβαια- αυτό να σημαίνει πως οι προοπτικές τους θα ήταν καλύτερες χωρίς την πρόσφατη ανακεφαλαιοποίηση του χρηματοπιστωτικού τομέα ή στο ενδεχόμενο χρηματοδότησης των αναγκών αποκλειστικά με δημόσια κεφάλαια.

Τέλος, η κρατική στήριξη του εγχώριου χρηματοπιστωτικού συστήματος οδήγησε σε απώλειες, επίσης της τάξης του 100%, το ΤΧΣ. Με δεδομένη την πρόθεση και της Eurobank (έχουν προηγηθεί εντός του 2014 οι Alpha Bank και Πειραιώς) να αποπληρώσει τις μετοχές του Ν. 3723/2008 (υποχρεωτικά στην ονομαστική τους αξία), και ανάλογα με τους όρους μετατροπής των αντίστοιχων μετοχών της Εθνικής σε κοινές, το πιθανότερο είναι πως η κεφαλαιακή ενίσχυση βάσει του Νόμου Αλογοσκούφη θα έχει επιφέρει τη μικρότερη επιβάρυνση για τα δημόσια οικονομικά, σε σχέση με τις αντίστοιχες τοποθετήσεις μέσω ΤΧΣ.

Ελπίζουμε -μόνο- το κόστος του τελευταίου γύρου ανακεφαλαιοποίησης να μην προστεθεί στο αντίστοιχο του 2013 που είχε -τελικά- άδοξη κατάληξη.