ΕΛΛΗΝΙΚΟ ΔΗΜΟΣΙΟ ΧΡΕΟΣ: ΜΑΡΤΙΟΣ 2013

Την ανοδική του πορεία συνέχισε το χρέος της Κεντρικής Διοίκησης σύμφωνα με το Δελτίο Δημοσίου Χρέους (Μάρτιος 2013). Συγκεκριμένα στο τέλος Μαρτίου 2013 το δημόσιο χρέος ανήλθε στα €309,35 δις, αυξημένο κατά €3,82 δις σε σχέση με το Δεκέμβριο του 2012. Αύξηση 10,36% (€29 δις) σημειώθηκε σε σχέση με το Μάρτιο του 2012 παρά το πρόγραμμα επαναγοράς ομολόγων το Δεκέμβριο του 2012.

Να σημειώσουμε ότι η μεγάλη πτώση που παρατηρείται από το Δεκέμβριο του 2011 στο Μάρτιο του 2012 οφείλεται στο πρώτο κούρεμα των ιδιωτών κατόχων Ελληνικού χρέους (PSI) (Διάγραμμα 1).

Μετά από τρία χρόνια εφαρμογής του προγράμματος δημοσιονομικής προσαρμογής το επίπεδο του δημοσίου χρέους επανήλθε στα επίπεδα πριν την εφαρμογή του. Η αιτία της μη αποκλιμάκωσης του χρέους παρά το PSI και την επαναγορά των ομολόγων οφείλεται στα πακέτα βοήθειας από την Τρόικα για την αποπληρωμή των ληξιπρόθεσμων οφειλών και την αντιμετώπιση του προβλήματος ρευστότητας, τα οποία ανέρχονται στα €205,1 δις.  

Διάγραμμα 1. Η εξέλιξη του δημόσιου χρέους (δις ευρώ)

_{Πηγή: Δελτίο Δημοσίου Χρέους.}

Ωστόσο, παρά την επιστροφή του χρέους στα επίπεδα προ τριετίας θα πρέπει να τονίσουμε ότι έχουν αλλάξει οι όροι εξυπηρέτησής του. Συγκεκριμένα έχει παραταθεί το χρονικό διάστημα αποπληρωμής του, ενώ έχει μειωθεί το κόστος αποπληρωμής του.

Η Ελλάδα αποτελεί τη μοναδική ανεπτυγμένη χώρα από το 1930 η οποία οδηγήθηκε σε αναδιάρθρωση του χρέους της με αμοιβαία αποδοχή από μέρους των δανειστών της. Γρήγορα το πρόβλημα χρέους της Ελλάδας επέτεινε την κρίση χρέους και σε άλλες χώρες της Ευρωζώνης και κυρίως στην περιφέρεια, αρχικά σε Ιρλανδία και Πορτογαλία και στη συνέχεια στις ισχυρές οικονομίες της Ιταλίας και της Ισπανίας.

Το Μάιο του 2010 η Ελλάδα κατέφυγε στο μηχανισμό στήριξης υπογράφοντας το πρώτο πρόγραμμα οικονομικής προσαρμογής λαμβάνοντας €110 δις επίσημης βοήθειας από το ΔΝΤ (€30 δις) και από τις Ευρωπαϊκές χώρες (€80 δις από Greek Loan Facility-GLF). Το Ελληνικό δημόσιο χρέος στο τέλος του 2009 ανερχόταν στο 127% του ΑΕΠ, ενώ σύμφωνα με το πρόγραμμα η Ελλάδα το 2012 θα μπορούσε να δανειστεί από τις αγορές. Το Δεκέμβριο του 2012 οι προσπάθειες για την επίλυση της κρίσης χρέους κλιμακώθηκαν με σκοπό την περαιτέρω μείωση του χρέους που κατείχαν οι ιδιώτες επενδυτές, την παροχή επιπρόσθετης οικονομικής βοήθειας από τον EFSF, την επαναγορά ομολόγων, και τη μείωση των επιτοκίων από τα δάνεια του επίσημου τομέα.

Ωστόσο, η προσπάθεια να καταστεί βιώσιμο το δημόσιο χρέος μέσω επαναχρηματοδότησης και αναδιάρθρωσης προσέκρουσε στη συρρίκνωση του παραγόμενου προϊόντος. Οι αρχικές εκτιμήσεις του ΔΝΤ προέβλεπαν αύξηση του ονομαστικού ΑΕΠ από €237 δις το 2009 σε €260 δις το 2015. Ωστόσο, τον Οκτώβριο του 2012 ο στόχος αναθεωρήθηκε στα €195 δις για το 2015. Το μέγεθος της δημοσιονομικής προσαρμογής που συντελέστηκε την περίοδο 2009-2012 σε πραγματικούς όρους ανήλθε σε 24% μείωση των πρωτογενών δαπανών.

Στα τέλη Απριλίου 2012 η Ελλάδα αντάλλαξε με επιτυχία €200 δις χρέους που κατείχαν οι ιδιώτες με ομόλογα διάρκειας 10 έως 30 χρόνια στο 31,5% της αρχικής τους αξίας και επιτόκιο της τάξης του 2% με 4,3%. Η άμεση επίδραση ήταν η μείωση του ακαθάριστου χρέους κατά €107 δις αντιπροσωπεύοντας το 53,5% της ονομαστικής αξίας του Ελληνικού χρέους που κατείχαν οι ιδιώτες. Τα δάνεια του επίσημου τομέα εξαιρέθηκαν (€21 δις ΔΝΤ, €53 δις GLF, €57 δις ΕΚΤ από το Πρόγραμμα Αγοράς Κρατικών Ομολόγων-SMP), ενώ η ανάγκη των €22 δις για την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών περιόρισε το τελικό αποτέλεσμα της απομείωσης του χρέους. Η καθαρή μείωση του χρέους ήταν εν τέλει €85 δις (23,9% του συνολικού χρέους όπως είχε διαμορφωθεί στο τέλος του 2011). Ως εκ τούτου η εφαρμογή του PSI περιόρισε το χρέος κάτι λιγότερο από 25% χωρίς να μπορέσει να το καταστήσει βιώσιμο.

Η πολιτική αβεβαιότητα που επικράτησε το δεύτερο τετράμηνο του 2012 λειτούργησε ανασταλτικά στην πρόοδο εφαρμογής του προγράμματος. Σε αυτό συντέλεσε και το ενδεχόμενο εξόδου από το ευρώ, θέση την οποία υπερθεμάτιζαν δυνάμεις της αντιπολίτευσης. Οι εκλογές του Ιουνίου λειτούργησαν προς την κατεύθυνση αποκατάστασης της πολιτικής αστάθειας περιορίζοντας τις φωνές για έξοδο από το ευρώ. Οι προοπτικές για οικονομική ανάκαμψη στα τέλη του 2012 ήταν πιο ζοφερές σε σχέση με ένα έτος νωρίτερα. Έτσι οι εκτιμήσεις του ΔΝΤ για το ρυθμό μεγέθυνσης της Ελληνικής οικονομίας αναθεωρήθηκαν προς τα κάτω. Η καθυστέρηση επίτευξης πρωτογενούς πλεονάσματος 4,5% του ΑΕΠ κατά δύο χρόνια συντέλεσε στην περαιτέρω κλιμάκωση του λόγου του χρέους ως προς το ΑΕΠ.

Στα τέλη Νοεμβρίου του 2012 οι Υπουργοί Οικονομικών της Ευρωζώνης και το ΔΝΤ συμφώνησαν σε ένα νέο γύρο ελάφρυνσης του χρέους, αυτή τη φορά όμως για τον επίσημο τομέα. Το πακέτο των ελαφρύνσεων περιελάμβανε: χαμηλότερα επιτόκια στα διμερή διακρατικά δάνεια από το GLF, επαναγορά του χρέους, αναβολή καταβολής δόσεων σε δάνεια του EFSF και επιστροφή των κερδών της ΕΚΤ από την αγορά Ελληνικών τίτλων στη δευτερογενή αγορά. Συνολικά περικόπηκαν €40 δις ώστε το 2020 ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ να μην ξεπερνά το 124% και το 2022 το 110%. Στα μέσα Δεκεμβρίου η Ελληνική κυβέρνηση αγόρασε χρέος €31,9 δις για €11,29 δις.

Μια σημαντική αλλαγή στις προβλέψεις του ΔΝΤ για την εξέλιξη του χρέους είναι η δραστική μείωση των αναμενόμενων εσόδων από τις αποκρατικοποιήσεις (Διάγραμμα 2). Ενώ το Μάιο του 2012 είχαν προβλεφθεί μέσα ετήσια έσοδα από αποκρατικοποιήσεις €5 δις, το νέο πρόγραμμα μείωσε το στόχο στα €2 δις την περίοδο 2013-16 για να αυξηθούν στα €4 δις μέχρι το 2020.

Διάγραμμα 2. Δημόσιο χρέος (% του ΑΕΠ)

_{Πηγή: IMF-World Economic Outlook.}

Οι λόγοι οι οποίοι οδήγησαν στην αύξηση του χρέους στην Ελλάδα μεταξύ άλλων είναι οι παρακάτω:

- Μείωση του ονομαστικού ΑΕΠ. Η Ελληνική οικονομία για έκτη συνεχή χρονιά βρίσκεται σε ύφεση με τη μείωση του ΑΕΠ να συμβάλει κατά 8% στην αύξηση του χρέους (Goldman Sachs, 2013). Η δημοσιονομική και εξωτερική προσαρμογή δημιουργεί αντικρουόμενους στόχους. Για τη μείωση των εξωτερικών ανισορροπιών απαραίτητη είναι η εσωτερική υποτίμηση, ωστόσο η μείωση των τιμών επιδεινώνει τη δημοσιονομική προσαρμογή καθώς ο παρανομαστής του λόγου χρέος προς ΑΕΠ μειώνεται. Ταυτόχρονα για να μείνουν σταθερές οι τιμές θα πρέπει το παραγόμενο προϊόν να παραμείνει ασθενές.

- Η υστέρηση των εσόδων σε σχέση με τις δαπάνες παραμένει κινητήρια δύναμη της αύξησης του χρέους.

- Η προσαρμογή χρέους και του δημοσιονομικού ελλείμματος (stock-flow adjustments). Τα τελευταία χρόνια η εξέλιξη του χρέους έχει αλλάξει εξαιτίας της ασκούμενης προσαρμογής δημιουργώντας σχέση ανταλλαγής μεταξύ stock και flow μεγεθών.

- Η πολιτική αστάθεια και η αυξημένη αβεβαιότητα (πρώτο εξάμηνο του 2013) σχετικά με την παραμονή της χώρας στο κοινό νόμισμα επιδείνωσαν το ήδη αρνητικό κλίμα.

- Η καθυστέρηση υλοποίησης των απαραίτητων διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων για την αποκατάσταση της ανταγωνιστικότητας. Οι διαρθρωτικές μεταβολές στην αγορά εργασίας για παράδειγμα οδήγησαν στη προσαρμογή των μισθών και στη μείωση του μοναδιαίου κόστους, ωστόσο οι έμμεσοι φόροι, ο καθορισμός των τιμών σε πολλούς κλάδους και η προστασία των κλειστών επαγγελμάτων συνέβαλαν στη διατήρηση των τιμών σε υψηλά επίπεδα.

- Η καθυστέρηση της πορείας των αποκρατικοποιήσεων και τα περιορισμένα έσοδα δε συντέλεσαν στη μείωση του χρέους όσο αναμενόταν.

- Μελλοντικά δε θα πρέπει να αγνοήσουμε την αύξηση του προσδόκιμου ζωής και τη γήρανση του πληθυσμού που θα οδηγήσουν σε αύξηση για νοσηλευτική δαπάνη και μείωση του ενεργά οικονομικού πληθυσμού.

Ο Cline (2013) χρησιμοποιώντας το βασικό μακροοικονομικό σενάριο του IMF και το European Debt Simulation Model (EDSM) προχωράει σε εκτίμηση του χρέους ως ποσοστό του ΑΕΠ μέχρι το 2020 (Διάγραμμα 3). Το Διάγραμμα 3 απεικονίζει τα σενάρια εξέλιξης του δημοσίου χρέους μέχρι το 2020: το βασικό σενάριο (όπως υιοθετεί και το ΔΝΤ), το ευνοϊκό σενάριο με πιθανότητα υλοποίησης 25%, το δυσμενές σενάριο με πιθανότητα υλοποίησης 75%, και το σταθμισμένο όρο των δύο σεναρίων.

Διάγραμμα 3. Προβλέψεις για το Ελληνικό χρέος μέχρι το 2020.

_{Πηγή: Cline (2013).}

Το βασικό σενάριο προβλέπει αύξηση του χρέους από 158% του ΑΕΠ το 2012 σε 179% του ΑΕΠ το 2013 και εν συνεχεία σταδιακή μείωση στο 128% του ΑΕΠ μέχρι το 2020. Σύμφωνα με το ευνοϊκό σενάριο το χρέος το 2020 θα ανέρχεται στο 119% του ΑΕΠ, ενώ το δυσμενές σενάριο προβλέπει λόγο χρέους προς ΑΕΠ 138% το 2020.

Διάγραμμα 4. Προβλέψεις για το Ελληνικό χρέος μέχρι το 2020 με βάση το βασικό σενάριο μετά τις αποφάσεις του Δεκεμβρίου 2012.

_{Πηγή: Cline (2013).}

Την επίδραση της απομείωσης του χρέους και της επαναγοράς ομολόγων στην εξέλιξη του χρέους το Δεκέμβριο του 2012 παρουσιάζει το Διάγραμμα 4. Το νέο βασικό σενάριο για το χρέος είναι κατά 10 ποσοστιαίες μονάδες χαμηλότερο σε σχέση με το βασικό σενάριο, αντικαθρεπτίζοντας την επαναγορά του χρέους. Η διαφορά φαίνεται να διευρύνεται και να πλησιάζει το 20% το 2020 εξαιτίας των χαμηλότερων τοκοχρεολυσίων και της επιστροφής των κερδών της ΕΚΤ από την αγορά Ελληνικών ομολόγων. Για τα επόμενα χρόνια το χρέος θα μπορέσει να είναι διαχειρίσημο λόγω του PSI.

Ωστόσο, όπως επισημαίνει ο Cline (2013) παρά τη μείωση του λόγου του χρέους μέχρι το 2020 είναι πολύ πιθανόν να χρειαστεί επιπλέον αναδιάρθρωση στο μέλλον. Ο στόχος του 120% ως ορόσημο για την πιστοληπτική αξιοπιστία μιας χώρας η οποία έχει προχωρήσει σε μια τόσο μεγάλη αναδιάρθρωση του χρέους της ίσως να μην εκληφθεί από τις αγορές ως ικανοποιητικός. Μάλιστα ενδέχεται οι αγορές να επιβάλλουν υψηλότερο πριν κινδύνου σε χώρες που έχουν προχωρήσει σε αναδιάρθρωση χρέους. Κατά συνέπεια αναμένουμε τα επιτόκια των Ελληνικών ομολόγων να συνεχίσουν να είναι υψηλότερα σε σχέση με άλλες ομοιοπαθείς χώρες σε βάθος χρόνου.

_{Πηγές
Cline W. (2013) Debt Restructuring and Economic Prospects in Greece, Peterson Institute for International Economics, February 2013
Goldman Sachs (2013) European Economics Analyst, Issue No. 13/08, February 21, 2013.}